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国债期货核心观点：

目前TS2309、TF2309、T2309 和TL2309 的基差水平为0.04 元、0.12 元、0.25元和0.22 元左右。当前国债期货合约整体相对现券偏贵，其中2 年、5 年和30 年期货相对更贵一些，如果投资者想对冲利率风险可以选择这三个合约，其中建议优先选择TS2309 和TF2309。另外，考虑到当前做多期货的性价比已经不能明显优于现券，因此期货做多的动能可能会有所减弱。

期现方面，考虑到TS2309 合约IRR 水平相对偏高，可以适当参与该合约的IRR策略，TF2309 和TL2309 合约值得关注。建议投资者可以参与买入二级+做空期货2309 合约的对冲交易以增厚组合静态回报。

跨期价差方面，当前国债期货的换月移仓开始启动，目前处于早期，针对跨期价差来说，有这样几种情形：1.当前2309 合约的基差普遍较低，随着越接近交割，基差虽会不断收敛，但当前可收敛幅度有限，因此一般情况下，2309-2312 价差容易下行，空头保持在2309 合约上是合适的；2.如果市场出现明显下跌，或者投资者预期未来价格会下跌，那么2312 合约因为距离交割的时间越久，其价格下跌波动的幅度可能更大，因为近月2309 合约脱离现券价差下跌的幅度会有限，主要是2309 合约接近交割的缘故。

收益率曲线策略方面，现券方面，我们认为后续整体收益率曲线维持陡峭化的概率较大，但有小幅变凸的可能性。国债期货上，短时间可以继续尝试做平10-5Y 策略。如果结合债券收益率曲线形态和各合约基差水平，也可以参与做陡30-10Y 策略和做平10-2Y 策略。

投资者行为方面，从国债期货整体净持仓来看，将所有持仓按照5 年期维度进行整合。过去一周，国债期货价格高位调整，抄底做多的席位较多，也有不少席位参与套保。

从多方来看，上周做多的机构席位主要是做空机构减仓，或由空转多。上海东证、国金期货、平安期货、海通期货和西部期货分别减少净空单11898 手、11275 手、9906 手、7326 手和7064 手。

从空方来看，上周做空的机构席位分为：1.继续加空单，国信期货、中信建投、国投安信和宝城期货分别增加净空单9550 手、6918 手、6886 手和5344 手；2. 做多机构减仓，或由多转空，国泰君安减少净多单9310 手。

风险提示：经济表现超预期、宏观政策超预期、政府债发行超预期

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